Les Holdings (sociétés à capital d’investissement)

Les holdings sont des sociétés qui investissent dans des sociétés cotées ou non. Pour prendre des participations dans le capital de ces sociétés, elles ont recours à l’endettement via des montages financiers complexes, voire très sophistiqués. Elles soutiennent les sociétés de leur portefeuille, dans leur développement :

- en ouvrant par exemple des filiales à l’étranger - en menant à bien des acquisitions de petite taille
- en apportant leur expérience

C'est toute cette valeur ajoutée qui va aider les sociétés du portefeuille de la holding, à prendre des parts de marché, se développer, devenir de plus en plus internationales, améliorer leur rentabilité... pour au final accroître leur valeur et donc l’ANR … !

L’ANR (ou Actif Net Réévalué) est l’indicateur le plus pertinent pour mesurer la valeur des actifs d’un holding. Je ne m’occupe pas des autres ratios, hormis l’endettement par rapport aux fonds propres. Si ce dernier est supérieur à 100%, je suis à l’écart de la valeur. Les RN et ROP ont, quant à eux, un impact direct sur l’évolution de l’ANR de la holding. Je les néglige donc au profit de l’ANR.

Les small-caps holding les plus connus du secteur, sont les sociétés, Altamir Amboise, OFI Private Equity Capital, Turenne Investissement, Salvepar, Lebon, Assya Capital, Idi, etc…

Exemple d’un portefeuille d’une Société de Capital Investissement, OFI Private Equity Capital, constitué de participations non cotées (au 31/12/2009) :

Le portefeuille est diversifié, avec des participations majoritaires dans la restauration (Léon de Bruxelles), les salons de coiffure (Dessange International), la biotechnologie (IMV Technologies), l’emballage pour la boulangerie (Gault & Frémont), etc…

Vous pouvez remarquer que ce portefeuille est investi uniquement dans des sociétés non cotées, ce qui n’est évidemment pas toujours le cas. Ainsi Altamir Amboise, société du même secteur, possède des participations dans Séchilienne par exemple, mais aussi dans des sociétés non cotées.

Il peut aussi arriver parfois que des holdings cotent au-dessus de l’ANR. Cela signifie que le marché anticipe une progression des valeurs du portefeuille. Pourquoi pas ! De mon côté, je ne trouve aucun intérêt à rentrer sur un titre du secteur qui présente une surcote car j’estime que le potentiel de hausse est épuisé. Sur ces niveaux, je considère que la valeur a de plus grandes chances de baisser que de monter. Je serai donc clairement à l’écart de la valeur.

Ci-dessous, un exemple d’un tableau comparatif entre plusieurs petites holdings françaises du marché parisien (prévisions 2010):

Les ANR ont été repris dans les communiqués financiers publiés par les sociétés.

J’ai introduit la notion d’ANR de securité, qui tient compte de la décote historique de 20% et du type de cotation. On peut imaginer que cet ANR de sécurité pourrait correspondre à un véritable objectif de cours.

Interprétation des données de ce tableau :

Pour la société Lebon cotant au fixing, c’est-à-dire une ou deux fois par jour, je considère que cette décote doit être supérieure à 20% et atteindre 40%. Cela peut paraître sévère mais ce système de cotation présente de gros handicaps, notamment en terme de liquidité : nous ne pouvons pas vendre ou acheter exactement au moment souhaité et surtout, il n’y a pas toujours d’acheteurs ou de vendeurs en face, dans le carnet d’ordre. Par cette décote majorée, je m’assure une marge de sécurité par rapport à la valorisation d’une société.

Le calcul de la décote actuelle me donne d’excellentes indications sur la holding la moins valorisée du tableau. Plus la décote actuelle est importante, plus le titre est sous-valorisé et plus le potentiel haussier est important.

Avant de passer à l’achat sur une valeur, je m’assure que son potentiel d’appréciation est suffisamment élevé. Par exemple, concernant le titre Lebon, le calcul de la décote me donne un potentiel de hausse de 20% maximum ce qui me paraît bien insuffisant. Je serai donc à l’écart du titre.

Altamir et OFI Private Equity Capital présentent les plus fortes décotes par rapport à l’ANR de sécurité calculé, mettant en avant une sous-valorisation manifeste. Elles présentent des potentiels de hausse de plus de 60%. Elles sont clairement à des cours d’achat. Turenne présente un potentiel moins important.

Remarques :

Il est important d’ajouter que la décote liée au fixing doit être effective pour tous les secteurs. A égalité de performance financière, la société cotant au fixing devra toujours présenter une décote par rapport à son concurrent cotant en continu. Dans le cas contraire, il faudra considérer que le titre cotant au fixing est tout simplement survalorisé.